Análisis de los Modelos de Valoración de Inversiones

T.4 Modelos deterministas de certeza

1- Criterios estáticos o aproximados:

  • No tienen en cuenta la cronología de los distintos flujos de caja y operan con ellos como si se trataran de cantidades percibidas en el mismo momento de tiempo. Ej: 100 u.m. en el primer periodo tienen el mismo valor que 100 u.m. en el último periodo.
  • Son modelos muy simples que se han utilizado mucho en las empresas debido a la sencillez de su planteamiento, sin embargo, debemos ser conscientes de sus limitaciones. Los criterios son el FNT por u.m. desembolsada, el FNT medio por u.m. desembolsada y el payback.

2- Criterios dinámicos o clásicos:

  • Tienen en cuenta la cronología de los distintos flujos de caja.
  • Utilizan el procedimiento de actualización o descuento con el objeto de homogeneizar las cantidades de dinero percibidas en diferentes momentos de tiempo. Ej: 100 u.m. en el primer momento no tienen el mismo valor que 100 u.m. en el último periodo. Esto es así porque una cantidad disponible de inmediato puede obtener una rentabilidad, es el valor del dinero en el tiempo, además una cantidad disponible de inmediato es una cantidad cierta, no tiene riesgo. El VAN, la tasa interna de rendimiento (TIR y TIRM) y el payback descontado.

Críticas a métodos estáticos o aproximados:

1- Criterio de Flujo Neto de Caja total por u.m. desembolsada:

  • No tiene en cuenta el valor del dinero en el tiempo.
  • Solo es rentabilidad la parte del proyecto que excede de 1, por ello la rentabilidad en sentido estricto será r´=r-1.
  • La rentabilidad de las inversiones es generalmente anual, sin embargo, tanto r como r´ son medidas de rentabilidad referidas a toda la vida del proyecto.
  • Impide la comparación de proyectos con diferente duración.

2- Criterio de FNT medio por u.m. desembolsada:

  • Mismas críticas que el anterior, salvo que la rentabilidad está en base anual y que tiende a preferir las inversiones de corta duración y elevados flujos de caja por lo que solo proporciona resultados aceptables cuando se trata de inversiones de la misma duración.

3- Payback:

  • Es el tiempo que tarda en recuperarse el desembolso inicial.
  • No tiene en cuenta el valor del dinero en el tiempo.
  • Olvida los flujos de caja posteriores al payback.
  • Sesgo hacia la liquidez frente a la rentabilidad.
  • Es adecuado para periodos de inestabilidad económica o para proyectos a realizar en países con escasa estabilidad.

Criterios dinámicos o clásicos:

Hipótesis de partida:

  • Total certeza en la corriente de cobros y pagos que definen el proyecto de inversión.
  • Mercados financieros perfectos.
  • Independencia de los proyectos de inversión.
  • Solo se consideran las oportunidades de inversión existentes en el momento presente y no las que puedan darse en momentos futuros.
  • Se considera una situación económica estable (ausencia de inflación).

1- VAN:

  • Se define como el valor actualizado de todos los flujos de tesorería esperados menos el desembolso inicial necesario para llevar a cabo el proyecto.
  • Problemas: Dificultad de explicitar una adecuada tasa de descuento para actualizar los flujos netos de tesorería de la inversión. Es incapaz de valorar proyectos de inversión que son flexibles a lo largo del tiempo, es decir, que incorporan opciones reales (crecimiento, diferimiento) por lo que el cálculo del VAN infravalora el verdadero valor del proyecto.

2- TIR:

  • Es la tasa de descuento, actualización o tipo de interés que hace nulo el VAN. En el VAN el tipo de actualización o descuento era el coste de capital de la empresa, en la TIR la incógnita es r, la propia tasa de rentabilidad del proyecto, no es necesario conocer K. Aceptaremos el proyecto si r > k.
  • Problema: De cálculo, si es de dos periodos se hace mediante la ecuación de segundo grado, sino con Excel. Problemas de inconsistencia: Pueden existir inversiones que tengan varias tasas de retorno positivas o, incluso, que no tengan ninguna tasa de retorno real. Pasa en proyectos donde el flujo de caja puede ser positivo y también negativo.

3- TIRM:

  • Fórmula: 1 + rm = Raíz cuadrada n veces entre el cociente de todos los Pagos descontados a k (x a la – algo) y todos los Cobros capitalizados a k (x a la algo).
  • Conclusiones: La TIRM es una medida más adecuada que la TIR ya que se ajusta más a la realidad al utilizar el coste del capital K para reinvertir los flujos de tesorería. Aunque de su utilización desaparece el problema de inconsistencia de la TIR, no se debe interpretar como la solución a esta, la TIR seguirá teniendo problemas pero al elegir la TIRM como mejor alternativa para valorar los proyectos nos olvidamos del problema de inconsistencia.

T.5 Autofinanciación

1- Autofinanciación por enriquecimiento:

  • Son las reservas. Se componen de beneficios no distribuidos y suponen un incremento en el patrimonio de la empresa. Las reservas realizan una función financiera: invertir en inmovilizado, pagar gastos corrientes, devolver préstamos…
  • A diferencia de las amortizaciones, pueden ser utilizadas de manera indefinida ya que no tienen límite temporal.

1.1- Ventajas:

  • Permite a la empresa disfrutar de mayor autonomía y libertad.
  • Son fuente de recursos financieros que no es necesario remunerar aunque tienen un coste implícito.
  • Se evitan costes de emisión.
  • Para las Pymes representan prácticamente la única forma de conseguir recursos financieros a largo plazo.

1.2- Inconvenientes:

  • Para la empresa a veces llega a realizar inversiones poco rentables al no valorar su coste e impide la realización de inversiones rentables ya que cuando surgen pueden no tener esos recursos.
  • Para los accionistas les priva de rentas presentes.

1.3- Fórmulas:

  • Coeficiente de endeudamiento (L) = Recursos ajenos totales (D) / Pasivo total (P).
  • Si incrementamos autofinanciación (A) será: Incremento de P = 1 / (1-L) * Incremento de A.

2- Autofinanciación por mantenimiento:

  • Son las amortizaciones. Gasto que refleja la depreciación de los activos de la empresa con el fin de que, finalizada su vida útil, puedan ser sustituidos por otros nuevos.
  • La empresa no debe guardar esos recursos financieros en una caja fuerte hasta que se produzca la renovación de inmovilizado, sino que debe utilizarlos para invertirlos de manera espontánea, una vez que se generen. Lo importante es que la dirección de la empresa se anticipe y busque las soluciones financieras más convenientes y no que la necesidad de renovación de inmovilizado le sorprenda cuando desde el punto de vista financiero sea demasiado tarde.

2.1-

  • Situación de expansión: Inversión en activo no corriente y capital de trabajo.
  • Situación de estabilidad: Devolución de deudas (para no tener que pagar intereses) y aumentar así el grado de autonomía de la empresa.
  • Situación de recesión: Devolver deudas, devolver parte del capital propio si se observa que el tamaño de la empresa es excesivo y el grado de endeudamiento ha alcanzado su valor mínimo.

Coste de Capital

1- Coste de la deuda a largo plazo:

  • Tenemos las que cotizan en mercados secundarios (bolsa) y las que no.
  • Se suma el valor nominal al último año en las que cotizan.
  • Si existe beneficio el Ki nuevo = Ki antiguo (1-t). En este caso Ki es el coste explícito del empréstito.

2- Coste de Fondos propios Ke:

  • Caemos en el error de pensar que no tienen coste los fondos propios, pero tienen un coste implícito o coste de oportunidad.
  • Es la tasa de retorno o TIR que la empresa ha de obtener sobre la parte de cada proyecto de inversión financiado con capital propio a fin de conservar sin cambio la cotización de las acciones en el mercado secundario.

2.1- Fórmulas:

  • Modelo de valoración de Gordon: Po = D1 / (1 + Ke)1 + D2 / (1 + Ke)2 + … + (DN + Pn) / (1 + Ke)n donde D = dividendo por acción esperado, Po = Valor de mercado de una acción; Pn = Precio de venta que se espera obtener por la acción en el año n. Si los dividendos se mantienen constantes Ke = D / Po, si no se mantienen constantes y van creciendo Ke = (D / Po) + c. Si se retiene el pago para IRPF, Ke d.i. = Ke / (1-t).
  • Modelo de equilibrio de activos financieros CAPM: Es el más usado para valorar acciones y es el rendimiento de un título con riesgo que es igual a la rentabilidad de un título sin riesgo más una prima por el riesgo asumido. Ri = Rf + Coeficiente de volatilidad (Rm – Rf) donde Rf es la rentabilidad del activo libre de riesgo y Rm es la rentabilidad esperada del mercado.

3- Coste medio ponderado del capital Ko:

  • Si utilizamos este coste como rentabilidad mínima que exigimos a nuestros proyectos de inversión estamos asumiendo la inmovilidad de la estructura financiera (relación fondos propios/fondos ajenos se mantiene), pero esto no tiene por qué ser así. Por lo que parece aconsejable valorar cada proyecto con el coste de los recursos que se van a utilizar para financiarlo sobre todo si esos proyectos tienen un riesgo muy diferente al de la empresa.

3.1- Fórmulas:

  • Ko = Ki * D + Ke * S / D + S, donde Ki: Coste de la deuda; Ke: Coste de fondos propios; D = Valor de mercado de la deuda; S = Valor de mercado de las acciones; V = Valor total empresa = S + D.

T.6 Posición del Resultado Neto (RN)

1- Según la posición del Resultado Neto (RN), la estructura financiera es relevante para el valor de la empresa. Según aumenta la deuda en el pasivo de la empresa, el valor de la misma aumenta y el coste disminuye, la estructura financiera óptima será todo deuda. Ke y Ki constantes, Ko varía.

2- Según la posición RE, no existe una estructura financiera óptima. Los ratios de endeudamiento no afectan al valor de la empresa. Cuando usamos más deuda, las economías derivadas del uso de la deuda se esfuman ya que los accionistas exigen más rentabilidad al incrementarse el riesgo financiero. Ko y Ki constantes y Ke variable. Ke = Ko + (Ko – Ki) * D / S.

3- Tesis tradicional: Existe un nivel de endeudamiento óptimo donde el coste de capital se hace mínimo y maximiza el valor de la empresa. Cuando se rebasa ese nivel de endeudamiento el coste del capital aumenta y el valor de la empresa disminuye.

la empresa disminuye.